新能源行业年报,整体稳健分化明显

    投资建议。产业链中游环节已经历过去一年的降价洗牌,今年看洗牌仍在持续。洗牌过程中,竞争格局好、盈利能力强的龙头企业将优先受益行业高增长,重点推荐中游龙头天赐材料、璞泰来、新纶科技、创新股份。除此之外,汽车电动化带来的新兴零部件需求提升也值得重视,推荐宏发股份、三花智控。

新能源汽车市场回顾:销量:新能源汽车2017年销量77万辆高增,18年1-4月销量22.4万辆,销量结构升级,全年预期销售100万辆以上,电池装机47Gwh ;中游:1)产业链上游钴、锂资源价格上行,量价齐升;2)锂电池17年装机呈现龙头集中化趋势,三元电池占比提升;3)材料:三元正极价格大幅上涨,铁锂电池价格下降幅度大于三元,价格趋同。负极材料价格受原材料成本增加价格上涨;隔膜产能大幅扩张期,价格下降幅度超35%;电解液核心原材料6F产能释放,竞争加剧,价格快速下降。

    锂电池及材料板块(包括上游、中游(隔膜、六氟磷酸锂及电解液、电池、正极等))年前三季度净利润增长高达67.26%,2017年第三季度依然保持75.08%增速,但板块之间业绩分化明显,上游资源(钴、锂、铜箔)同比增长200.84%,中游增长35.72%:(其中第三季度,电池增长40.96%,隔膜增48.63%,六氟磷酸锂及电解液下降17.59%,正极净利润同增113.35%)。受益于锂和钴原材料涨价,正极材料厂商库存收益逐步释放,业绩同比较高增长,而六氟磷酸锂价格下调明显,电解液厂商业绩下滑幅度较大;隔膜干法量价受挫下滑明显,而湿法隔膜价格稳定且放量,业绩增幅明显,三季度隔膜业绩同比高增长主要由于长园集团并表湖南中锂,金冠电气并表南京能瑞带来业绩高增长,另有恩捷未在统计范畴;受亿纬锂能投资收益增加、坚瑞沃能并表沃特玛等影响,电池环节业绩增速较好,但实际上电芯环节量价双重受挫,实际业绩增速较低。1)收入和净利润:2017年前三季度动力锂电池及材料板块实现收入1587.88亿元,同比增长59.44%,归属于母公司股东的净利润163.67亿元,同比增长67.26%。2017年第三季度,锂电池及上游材料板块实现收入589.05亿,同比增长61.60%,环比增长6.39%,实现净利润59.02亿,同比增长75.08%,环比下降3.51%。营业收入方面,上游资源2017年前三季度实现营收431.14亿,同比增长113.73%,三季度实现营收161.76亿,同比增长119.87%;锂电池中游环节实现营收1229.40亿,同比增长45.33%,三季度实现营收457.10亿,同比增长47.51%:其中,电池环节前三季度实现391.79亿,同比增加69.42%,三季度为129.67亿,同比增加38.15%;隔膜环节前三季度实现营收123.39亿,同比增加26.05%,三季度实现营收49.07亿,同比增加31.97%;六氟磷酸锂及电解液环节前三季度实现营收125.87亿,同比增长22.97%,三季度实现营收46.65亿,同比增长28.63%。其中受益于钴酸锂、三元涨价,正极材料前三季度营收288.60亿,同增68.25%,其中第三季度116.35亿,同增82.72%。归母净利润方面,上游资源2017年前三季度为62.53亿,同比增长136.22%,三季度为25.61亿,同比增长200.84%;中游环节前三季度为105.01亿,同比增长43.13%,三季度实现34.56亿,同比增35.72%:其中电池环节前三季度实现32.07亿,同比增加58.08%,三季度为10.94亿,同比增加40.96%,剔除亿纬锂能投资收益、坚瑞消防并表影响,行业实际增速远低于此;隔膜环节前三季度实现14.32亿,同比增加18.62%,三季度为6.53亿,同比增加48.63%,主要受益于长园并表中锂,金冠电气并表南京能瑞;六氟磷酸锂及电解液环节前三季度为16.00亿,同比下降8.54%,三季度为4.68亿,同比下降17.59%;正极材料归母净利润20.53亿,同增127.24%,其中第三季度5.76亿,同增113.35%。2)盈利能力:2017年前三季度锂电池板块毛利率为26.98%,同比增加0.38个百分点;净利率10.31%,同比增长0.48个百分点。三季度毛利率为26.73%,同比上涨0.28%;净利率10.02%,同比上升0.77%。毛利率方面,上游资源2017年前三季度毛利率35.48%,同比增加4.48个百分点,三季度毛利率35.85%,同比增长4.28%;锂电池中游环节2017年前三季度毛利率23.61%,同比下降1.16个百分点,三季度毛利率22.97%,同比下降1.32%;电池环节2017年前三季度毛利率21.23%,同比下降1.07个百分点,三季度毛利率22.24%,同比增长0.33%;隔膜环节2017年前三季度毛利率34.64%,同比下降1.45个百分点,三季度毛利率34.62%,同比下降2.01%;六氟磷酸锂及电解液环节2017年前三季度毛利率27.19%,同比下降8.75个百分点,三季度毛利率24.22%,同比下降8.95%;正极材料2017年前三季度毛利率22.93%,同比上升2.47个百分点,三季度毛利率20.39%,同比上升0.80%。净利率方面,上游资源2017年前三季度净利率14.50%,同比上升1.38个百分点,三季度净利率15.83%,同比上升4.26%;锂电池中游环节2017年前三季度净利率8.54%,同比下降0.13个百分点,三季度净利率7.56%,同比下降0.66%;电池环节2017年前三季度净利率8.18%,同比下降0.59个百分点,三季度净利率8.44%,同比增长0.17%;隔膜环节2017年前三季度净利率11.61%,同比下降0.73个百分点,三季度净利率13.31%,同比上升1.49%;六氟磷酸锂及电解液环节2017年前三季度净利率12.71%,同比下降4.38个百分点,三季度净利率10.04%,同比下降5.63%;正极材料2017年前三季度净利率7.11%,同比上升1.85个百分点,三季度净利率4.95%,同比上升0.71%。

    风险提示。新能源车产销不及预期、政策环境不及预期、各环节降价幅度超预期。

    2018年Q1板块整体营收高增长,业绩望逐季好转。从行业整体看,受益于Q1过渡期抢装,营收增速19.66%高增,扣非归母净利润承压,同比增长7.9%;对细分子行业扣非归母净利润增速由高到低排序,板块盈利仍集中在上游:钴资源(263.22%)>锂电设备(94.34%)>锂资源(79.45%)>正极(60.11%)>负极(41.88%)>六氟磷酸锂(24.36%)>锂电池(5.89%)>电机电控及其零部件(1.69%)>隔膜>电解液(-57.61%)>整车(-124.90%)。在补贴退坡再次退坡下,全产业链仍出于降价通道中,2018Q1行业整体毛利率21.46%环比17年Q4下滑1.58pct; 投资建议:在全球电动化浪潮下,行业空间广阔,分化将持续,当前板块估值25倍,建议围绕三个层次积极配置:

电气设备和新能源板块2017年前三季度净利润平稳增长,新能源汽车板块中电池上游材料及正极材料增速继续维持三位数,中游锂电池及部分材料增速放缓;光伏在上半年抢装结束后,三季度行业增速在装机的超预期的拉动下又上台阶,风电整体在上半年下滑的环境下,第三季度开始复苏,实现正增长;工控三季度延续高增长的态势,增速略有放缓。在电力设备和新能源板块共选取了254家上市公司(剔除*ST公司,包括新能源汽车):1)行业整体前三季度增速继续加速:全行业2017年前三季度实现收入8950.31亿元,同比增长17.47%,归母净利润642.12亿元,同比增长22.88%。2017年第三季度实现收入3277.10亿元,同比增长24.34%,实现归母净利润242.57亿元,同比增长39.40%。2)毛利率和净利润稳中有升:2017年前三季度全行业毛利率为23.11%,同比增长0.2个百分点;归母净利率为7.17%,同比增长0.32个百分点。2017年第三季度,全行业毛利率为23.33%,同比上升0.01个百分点;归母净利率为7.40%,同比上升0.8个百分点。3)2017年前三季度费用率有所下降:2017年前三季度期间费用率13.96%,同比下降0.20个百分点,第三季度期间费用率14.13%,同比下降0.57个百分点。4)应收、预收款及存货随营收增长:2017年前三季度整体应收账款为4945.79亿,较年初增加20.56%。预收款1348.08亿,较年初增加4.00%。存货3295.30亿,较年初增加26.75%。5)2017年前三季度现金大幅流出:2017年前三季度,全行业经营活动现金流量净额为净流出207.82亿元,去年同期净流入158.74亿;而如果不考虑新能源汽车板块,全行业经营性现金流量净额为净流出151.88亿,去年同期为净流入200.7亿,主要受电力设备公司拖累,上游原材料涨价造成生产成本开支上升。

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